朱纪刚2020/05/18市场交流会文字整理

      各位投资人，下午好，非常高兴又跟大家进行投资交流分享。每次交流会的时间点非常巧，都伴随着一些事件的发生。昨天出了华为事件，今天市场的走势基本反映了事件的影响，相信这个事件不光在我们的预期之内，也在大家的预期之内。我记得在上次交流时表示下一次影响股市的可能就是中美贸易的问题。今年五一的时候中美小小的闹了一下，这次又针对华为，我们认为这些中美争端都在整个资本市场的预期之内。从今天的市场看，可能对绝大部分股票没有影响，对有一些科技股会略有影响。这次华为事件的影响可能还没有疫情对整体的影响来的大，过几天大家又把这件事情忘了，这其实反映了整体的市场状况。在前两次交流中，我们曾表示市场自从2018年见底以来，市场一直很强。2018年基本上反映了大家对最悲观情况的预期：去杠杆，人人都认为中国经济要完蛋了；中美贸易争端，中国要投降了；这些都反映出当时非常悲观的预期。而从那以后不破不立，大家现在感觉到，经历过最悲观的时候，现在对很多事情看得更有信心了，看得更长远了。

      当前我们对整个市场的看法跟3月底的观点没有本质不同。在3月中下旬第一次交流时，认为这是一次流动性的危机，叠加对于疫情的恐惧，以及叠加对未来经济的担心；4月中在第二次交流时，认为这次流动性的危机已经解除，疫情已经见到拐点，剩下的是对于经济的担心。而对经济担心的验证至少要等到全面复工复产以后再去判断。同时，我们并不认为在出了那么多刺激政策的情况下经济还会崩盘。直到今天，我们仍然维持原观点：今年整体经济不好不坏，没有指数性机会，但是结构性的行情很好。交流会后的三周，我们通过跟踪国内企业的复工复产环比恢复的情况，尤其通过紧密跟踪重仓及持有的上市公司的环比恢复情况来看，是按照正常的预期去走的，既没有说恢复得特别好，一下子就回到最好的状态，也没有说很差，基本上是按照预期去走的。相信大家也有一些直观的感受，比如说整个城市开始出现堵车，除了飞机和高铁的客座率可能没有大幅上升，但本地的经济活动基本上快完全恢复，很多好的餐馆已经又出现开始排队。如果持续按照这个预期走下去，整体的经济就是我们之前所说的不好不坏的状况，当然结构分化会比较严重，这是国内的情况。

      在国外方面，我们可以看到因为疫情还在持续，因此对国外经济的判断可能就需要一个更长的时间，比如到六、七月份，才能判断一些以外需为主的企业需求的变化。在验证之前整个股市会出现跟经济的恢复一样比较纠结，慢慢上涨，经常有小的调整，这反映了经济的基本状况。在上次交流时，我们说虽然指数没有行情，但是对股票持非常乐观的态度。很多股票持有一年，按照正常的盈利预测去测算，一些股票的收益率可以实现40%-50%。现在我们仍然维持一样的看法，但是需要修正收益率。不是因为这些公司不好，而是因为从那时到现在，我们产品的净值从最底部反弹了10%-15%，持有的部分个股的涨幅超过20%，特别好的标的涨幅达到30%-40%。在对一个经济不好不坏的预期下，估计大部分股票在未来1年，按照股价30%增长的预期去计算，收益是比较乐观的。

      讲一个小故事。我的一位好朋友去年购买了我们公司一个新成立的产品，前几天见到这位朋友，他非常遗憾当时没有多投资一些，因为这个产品在过去八个月的时间内，净值涨幅达到70%。这位朋友说，因为他当时听说我们对经济和股市看法很悲观导致他不敢多投资。我很奇怪，说我没觉得我悲观啊，后来明白他说的悲观是指数没什么机会。这让我意识到大多数投资者认为的股市有机会往往期待的是一波指数的大涨。如果指数没有大涨，就会感到市场不好，没有机会。喜欢看指数的投资人，尤其喜欢去看标杆的上证指数，所以当我说指数没有机会的时候，就会天然的觉得行情不好，没什么机会。在这里，我要明确重申我们的观点。首先，我们对指数确实不乐观，而且在未来可见的一至两年之内，不应该期待指数有太高的行情，甚至从比较长的时间维度上来讲，期待通过指数大涨带来收益或者是比较高的超额收益是不理智、不正确的投资行为。当前的经济增长GDP在5%的水平，一个指数，尤其是像上证指数这类涵盖的股票特别多，它反映的就是一个经济整体。从更长的时间维度看，指望指数实现20%以上的复合收益，这是不现实的，即便是美国也是不现实。美国的指数，纳斯达克的复合收益也不会超过这个数，道琼斯和标普还更低一点。在国内的指数中上证指数最差，比较好的深证成指和创业板指数如果可以实现长期10%以上的复合收益，这就是非常的情况了。如果细算一算，7个10%就是一倍。七年指数涨幅现实一倍，将会有很好的收益。请投资人一定要理解，无论是世界经济还是中国经济，都不可能是突飞猛进式地发展。在这种情况下指望指数大涨，将会难以实现。

      我们在此必须要再次明确观点：确实对指数不乐观，比如上证指数如果可以实现个位数的复合涨幅，深证成指和创业板可以实现10%以上的复合收益就非常好了，但这不代表对行情很悲观。在第二次交流中，我们非常明确的强调在这种市场下，从一个相对低的位置，如果买入并持有一年，有一批股票会实现40%-50%的涨幅；如果在相对较高的位置，也会实现20%-30%复合收益。这批股票就是我们说的成长股。所谓的成长是企业的经营能够持续的增长，能够获得20%-30%的复合成长。投资于成长股是打破股市零和博弈最主要的投资方式，也是能够实现共赢的最主要的投资方式。从长期来看，淡化指数、寻找成长股是一个最好的方式。至于成长的方向，我们也是老生常谈了——聚焦在消费、科技和高端制造这三大方向，每个方向都可以衍生出3至5个细分的行业来，但是大家往往也会有一些误解。比如我经常听说的负面解读：消费的抱团取暖，或者是现在整体没机会，炒一些科技股，或者是有一些制造业的小股票大家炒来炒去。大家还是习惯从博弈和炒作的角度去理解股票。如果看单个行业，比如消费确实是在市场比较悲观的时候，资金愿意去避险或者抱团，而科技蕴含了对未来中国科技进步的预期。如果认为这里面有一部分炒作，我们不妨承认存在一定的估值泡沫。但是如果从整体的角度去看，成长绝对不是一个行业、一个个股的问题，而是一批行业包含非常多的个股，并且容纳了非常高的市值。这不是一个简单的炒作就能够解释的问题，而是代表了未来3年至5年甚至是5年至10年，整个经济结构转型，哪些行业企业受益；整个股市的转型，哪一类投资会胜出的这一个情况。

       在我们聚焦的三大方向里，消费行业包含了食品、饮料、医药，还衍生出了一些必须的消费品，例如化妆品等；在医药行业也衍生5个至6个细分子行业；在科技方向里也包含5个至10个子行业，例如今天受华为的事件影响，消费电子和5G下跌，但是半导体设备、自主可控上涨，云计算基本上没受到太大影响。等华为事件过去，就会发现5G等行业受到的影响其实不太大。这些行业原本该怎么推进还是怎么推进，订单该多少还是多少，业绩该多少还是多少，此时这些股票就会涨回去。至于高端装备制造包括的行业更丰富，除了传统的新能源及新能源汽车以外，现在还衍生出：工业检测、环卫、物业，地产和基建供应链等等的机会。从中会发现这些标的彼此之间的无论是业态，还是公司之间的区别，从表面上看差距蛮大。如果用主题投资，会涉及各种各样的主题，但是这些行业有一个共同的内核。这个内核是这些企业能够在比较长时间的维度——5年至10年能够实现长期的增长。

       在上次交流会中，我们用了一个案例去拆解这种增长来源于哪里。总结这些细分行业这种增长可以分两方面：一方面行业本身在快速的成长，比如国产替代，国内半导体相关产业链的需求在快速增长；云计算是全球的数据中心服务器都在快速的增长，其背后的逻辑是线下活动迁入线上就会导致线上的基础设施快速增长，就像当年我们中国经济发展要修路一样，如今线上经济，互联网经济要想发展也要修互联网的路。在这背后体现的是云计算、服务器及服务器所需的光模块等产业链相关的行业都在快速增长，这种行业的快速增长能够驱动行业里面的公司快速成长。另一方面，行业本身没有快速增长，但是行业非常大且涵盖的公司非常分散，过去竞争激烈谁也做不大，现在由于经济不好或者是去杠杆等原因，致使优秀的龙头公司在迅速的扩大份额。这是我们俗称的大行业小公司。这类公司迅速扩大份额靠的是什么？靠的是自身的竞争力，企业的持续不断的拓展，比如有的竞争力可能体现在成本上，有的可能体现在产品服务，但无论什么原因，我们会看到是管理层非常进取带领公司把份额迅速做大。这就是公司成长可能来自于行业的成长，也可能来自于公司份额的扩张，最好是两者的叠加。当我们挑选出其中的龙头公司，获得长期持续成长的收益。虽然这些成长股的表象不同，并且分布在不同行业，但是内核是一样的。

       我们管理的产品最主要的收益就是来自于这三大方向里的真正的成长股。它们共同的特征就是：公司所在的行业和管理层都非常优秀，基本面能够实现长期的复合增长。拿我们上次举的第三方检测的公司为例。从其行业来说，第三方检测的渗透率在提升，代表着长期来看该行业整个市场规模可能有3倍至5倍的扩张，而龙头公司因为自身技术能力的提升，可检项目的增多，致使在第三方检测的份额里，龙头公司的市场份额可能由之前的百分之十几二十，逐步增加至30%-40%。如果当行业实现3倍至5倍的成长，那么公司可能呈现出5倍至10倍的成长。这就是一个典型的成长股例子，这也是我们为什么可以预见未来5年至10年以后的成长。

       这种成长绝对不是一个个股，我们也并不是靠运气找出了一个个例。当我们发现这种成长驱动力，便会从行业和公司优秀的管理层的出发，找出一系列的不同行业和公司。我们不会把产品的仓位集中在某一个行业，甚至是某一个个股身上。如果在未来中国经济GDP能够保持3%-5%的增长水平，对标很多行业和公司能够实现20%-30%的复合增长，那么我们的目标是把这些公司都找出来并且进行深入研究和理解。虽然在我们实际的投资组合当中，买不了那么多的股票。有一些我们没买的好股票，不是因为不想买或是不如我们手中持有股票好，而是因为我们暂时还没有完全深入的理解这些好的成长股，所以暂时选择不买。我们日常最主要的工作是通过扩展研究资源，提升研究水平来保证找出更多的成长股。这次疫情前后，市场有变化，行业之间有轮动。3月之前是科技股上涨，3月之后消费涨幅较多；如果只买入科技股，在3月之后就会比较难受一点。我们聚焦消费、科技和高端制造三大方向，并通过强大的研究资源去跟踪选出的股票，清楚其经营变化，然后进行均衡配置。同时根据估值的变化，进行仓位调整。当估值特别贵的时候，进行一些减仓操作。在一定的资金规模下，还可以在这些成长股之间进行轮动操作。

   
      在3月之后，我们的产品基本上就是这么做的。在第一次交流时，我们认为从短期看，由于指数已经跌下来，我们选择坚持以淡化指数重视个股的策略，看股票是否已跌至可以买入的合适位置。在4月初时，进行逐步加仓操作，并在其后评估持有的股票一年期能够实现40%-50%的收益，于是逐渐提高了仓位。老产品的仓位逐步提升至满仓水平，新产品的仓位也提升至超过60%-70%。在过程中，我们一直坚持淡指数，重个股的策略，不去预判指数的行情，原则上不做择时，除非遇到像今年3月极端市场的情况。

        在仓位方面，由于我们选出的公司的性价比差不多，因而在聚焦的三大方向上进行了非常均衡的配置。短期看虽然消费因为确定性高，涨得较快，但是放长一年时间去看，很多科技股也是非常确定，空间很大的。加上在3月底科技股回调，此时有非常高的性价比。另外还包括一些高端装备制造的股票。到目前为止，产品仓位基本上是三分天下的局面，三大方向各占了三分之一的仓位，略有一些浮动。

      在这里我们必须要澄清一个问题，因为在上一次交流的时，我们花了一些时间来讲述关于在消费、科技、高端装备制造之间做一些轮动或者波段操作。从客户反馈来看，可能由于表述不够精确，引发了一些误会或者引发了一些误解。第一种误解情况，认为我们所信仰的成长股不行了，需要做一些其他投资操作。我们澄清：做轮动和波段操作是基于在我们理解的成长股内部——消费、科技、高端制造进行操作，因此这种轮动一定是在成长股内部的轮动。

      第二种误解情况，认为这种轮动判断的依据是什么？是看图，还是看市场情绪进行市场博弈？我们澄清：判断主要依据是企业的经营以及估值的情况；企业的业绩，今年和明年是否超预期；其估值是在长期估值中枢的顶部还是底部。只有在公司业绩没有大幅超预期，而估值已经涨得特别贵的时候，我们才会考虑做一部分波段，像类似于2019年七、八月份的消费，很多消费股涨到当年80倍-100倍，而业绩并没有超预期；又例如今年3月初的科技股，根据标的的业绩和估值情况，作为进行轮动的主要标准。至于市场游资的想法、市场的博弈及市场如何看，基本不在我们的主要考量范围之内。

      第三种误解情况，也是大家问得最多最关心的一个问题——这种轮动或者波段操作是否会做反，出现已经卖掉的股票还在继续涨，买了股票却没涨。只要做轮动，就有一定的概率会出现这种情况，最关键看投资的胜率是有多少。如果操作两次错一次，就没有必须进行轮动操作。如何保证我们操作的大概率是都对的呢？我们一直强调不要轻易做轮动。做轮动的时候也一定要像第二种情况里所讲，当股票的估值已经涨得特别贵的时候。虽然估值是非常有艺术的，70倍还是80倍没有特定的标准，但是一定会有估值中枢。比如一个消费股，如果长期25%-30%的增长，40倍以下算便宜，70倍以上肯定算贵了。科技股同样有估值中枢。我们不做小波段，比如今天某只股票涨了，就卖一些，买进今天跌的股票。举一个极端的例子，比如A、B、C、D四只股票。预测这四只股票未来一年都涨30%。同时买入以后，A、B 涨了50%-100%，C、D没涨，此时会考虑卖掉一部分A、B，买入C、D。如果A、B已经涨了25%-35%，而C、D也涨了15%，此时没有必要进行波段操作，因为有可能是这些股票本来就有点分化；其次不一定能在冲击成本、规模方面占到便宜。我们只做明显的大波段，即三个月至半年级别的大波段。卖出的这些股票在长期没有问题，但是其可能出现3个月至至少半年左右处于横盘和调整的位置。同时结合产品的规模和市场的成交量的情况来考虑。正因为如此，在3月底的时候我们加仓，很多人认为是消费好，先全仓买消费再回来买科技，是不是也能实现轮动呢？我们认为3月底4月初的市场，是不适合做轮动操作，因为从低点到现在，消费股是涨幅最多，很多消费股已经创了历史新高。同样的，很多好的科技股，基本也涨回来了，有的甚至创了新高。相较而言，科技股只比消费股从低点涨上来多涨了一点点而已。像这种情况下是不适合做波段的。从3月底以来，我们管理的产品基本上是均衡配置。这是基于通过评估持有标的的性价比、长期收益率、及确定性，并且通过研究资源进行紧密跟踪。我们不试图判断谁会先涨，谁会后涨，因为在这个时间点是很难判断的。

      同样，到现在比如有的股票已经涨了一半。原本预期持有一年会获得50%的收益，可能有的股票从底部已回升了20%-30%，那正好涨了一半。我们不去判断这类股票的后续走向，是先横盘休息一段时间，还是继续涨提前把未来一年的涨幅涨完。也不去判断它也不做大的操作。投资人经常问我，大盘会不会回调？我们回答是很难判断；手里的股票短期会不会回调？我们的回答是除非有明确事情发生，否则也很难判断。我们能做的就是把持有股票的基本面跟踪好。 

      如何保证过去涨了那么多，未来净值还能继续上涨？我们认为只要不是把组合收益寄托在某一只股票或在某一个行业上，那么这个组合就有持续上涨的动力。从3月底到现在，很多股票涨了很多，但仍然有一些股票还在底部，没反弹。这些没有反弹的股票，可能不是因为它不够好，而是因为受经济的影响会更大一点，可能需要等到前景更明确了才会上涨。就像现在消费先涨，科技股里受内需影响的涨得比较多，而受外需影响的涨幅较少。这些受外需影响的科技股，可能最终并不会影响它的长期成长，但这些股票有可能到下半年才会上涨。我们正是通过组合投资进行分散配置，通过不断的能够找到新的性价比高的股票，同时对于特别贵的股票，稍微降低点仓位，来确保组合的持续性。

       两个月前这只产品首发的时候，1月和2月的净值涨幅主要来自于产品组合里的科技股，但是消费股并没有涨，我们当时预期下一个阶段要靠消费股拉收益。而现在的情况可能反转了，以短期一年的维度来看，比如消费股再涨一两个月有可能短期涨到位了，但是可能科技股还会涨。只要把组合的整体的方向调整好，无论是短中长期都没有特别大的问题。

      从长期来看，现在对于A 股的投资者，尤其是对于像我们一样专注于成长的股票的基本面投资者来讲，是一个非常友好的时期，可能会持续两三年甚至三五年。如果从更乐观的角度看，可能会持续5年至10年。之所以这么说是因为在现在的市场下，定价非常基本面化。有人问我成长股的估值特别贵，还有长期的空间吗？我们在上次投资交流会中举了一个例子——第三方检测公司。假设这家公司5年至10年以后收入是现在的10倍利润，即便估值从现在的60倍降至未来的30倍，股价仍然有5倍的空间。从长线上来看，只要是真正的成长股，短期估值贵一点没有大的问题。从另外一个角度去解读现在的估值贵不贵，有没有泡沫？我们很坦诚的说，是有一点点泡沫的成分在里面。为什么会出现这种泡沫？为什么现在比七、八年前的成长股要贵一些？因为在七、八年前，无风险收益率接近8%。随便买一个房地产信托，每年10%以上的稳定收益，为什么要买股票？股票虽然有30%的收益，但是承担了很大的风险。如果有一个零风险，10%以上收益的产品，就连理财产品的收益也有6%-7%，为什么要买股票？反观现在，房地产信托不能发了；投资P2P可能会损失本金；就连有7%-8%稳定收益的债券也可能出现债券违约；银行理财产品的收益率更低至2%-3%；而国外的利率也是负数。从一个简单的推导可以得出：一个股市的平均合理估值，可以被认为是无风险收益率的倒数。假设无风险收益率是7%，可以推导出股市的平均合理估值大概15倍；如果无风险收益只有2%-3%，平均估值可以为30倍至40倍。从而我们可以理解为，为什么在无风险收益率下降的时候，会出现成长股股票估值上升，尤其是好股票。

        成长股的高估值会维持多久？有种观点认为下个月会议结束后成长股会出现下跌。我们认为，成长股的高估值不是靠短期一个月去猜测的，这种10%以内的涨跌都不影响。我们如何看待这种成长的估值？只要无风险收益率继续往下走，长期资金入市，估值提升的过程还能持续很长的时间。

      我们反复说产品组合里的股票之所以实现30%的涨幅，是因为股票的利润涨幅超过30%。这其实是一个相对悲观的预估结果——假设股票未来估值会略降一点，股价涨幅低于利润涨幅。如果无风险收益率继续下行，长期资金继续入市的话，好股票的估值在未来一段时间，甚至有可能会继续提升。这就是为什么会在过去几年时常会出现，有的股票利润虽然涨幅30%，但对应的股价平均涨幅却为40%-50%。我们认为估值提升在未来可能会放缓，但是我们更倾向认为发生略微提升的概率更高，即便不提升，也不会出现快速下降的趋势。当我们观察这种风险收益率和长期资金入市的指标，不要只观察一星期一个月这样的短期变化，要以一个比较长期的时间维度去观察。就像在3月下旬外资阶段性流出，导致市场情绪非常恐慌，但是以一年的维度来看，外资是持续流入的。我们之前也曾与投资人交流过在这样的大环境下，对于研究好股票的管理人来讲是非常幸福的。相较于以前研究一个好股票，股价可能会长时间的处在底部，出现大调整和下跌，导致持有人非常难受。反观现在，比如在3月极端市场情况下，好股票下跌的空间也非常有限。这是长期资金入市和无风险收益率下降带来的对于真正做基本面投资的人的非常好的情况。

       第二个问题是，相较于七、八年前，成长股的数量和质量都有很大提高。科技股在八年前除了消费电子，基本上选不到好股票，然而现在好股票非常多。我们纠结的无非是它的估值是否略贵还是略低。综上所述，我们有理由相信这绝对不是成长股的一种炒作，而是经济发展到现阶段所必然带来的回报

      无风险收益率下降带来的这种长期的估值提升；经济发展阶段累加到现在导致的众多的消费、科技和高端制造的成长企业的数量和质量增加。这两个情况对于我们做基本面投资的人是比较幸福的。我们常说投资是靠天吃饭。那什么是“天”？绝不是大家想象的猜测下周指数是涨还是跌；下个季度资金会朝哪个行业；我们所说的“天”是指天时，在长周期里，估值发生了较大的变化；在行业里，成长型企业的质量和数量的变化，这些指标才是我们依赖的天。至于指数是2900还是2600，从长期来看没有本质区别。在未来，只要这两个情况不发生变化，那我们的策略和观点都不会发生特别大的变化。我们要做的是埋头苦干，把这些很好的企业找出来，找一个合适时间买入。当然如果我们在条件允许的情况下，能够利用市场波动做一些波段操作，获得锦上添花的收益这当然是更好的。这是在上次交流会中，我们强调的基本工资和奖金的区别，但是对于这种成长收益，我们认为持续3年至5年没有什么问题。在今天的市场下，我们不会告诉各位投资人如何预判未来几周的情况，这不是我们擅长的事情，我们希望投资人多一点耐心和信心。相信产品组合里持有的好股票从长期来看，会实现比较高的复合收益，甚至是远高于其他领域的复合收益，这种确定性是非常高的。此外，在操作上如果可以做到在低点时加仓，在高点时减仓，获得的超额收益将会更可观。

       今天先分享到这里，谢谢大家。

Q&A

      Q1: 目前确定性较高的板块和行业已经在前期确认了不少的涨幅，包括医药、消费及部分的科技。请问贵司的产品接下来会如何重点布局？

      A：从我们的角度讲，很多股票已经涨了一半。有些股票虽然还没涨，而有些可能已经涨了一半左右。如何在操作上处理是一个比较微妙的问题？股票在涨了一半的过程中，可能会继续涨，也可能短期休息横盘一段时间。就像今天出来一个利空消息，受影响的股票就短期休息，但如果有利好的消息出现，受惠的股票会继续上涨。这些股票如果在短、中、长期都还没有涨到位，我们会继续持有；如果短期已经涨到位了，会进行一定的减仓操作；反之亦然。如果发现了新的股票且空间巨大，就买入它。这是一个比较微妙的操作。

      Q2：产品单票集中度和行业集中度是如何的？产品是否会使用杠杆？

      A：根据不同的产品合同进行不同的交易操作，一般在产品的风控范围和客户允许的情况下，会使用杠杆，但是就现在的市场情况，达到满仓水平即可，没必要使用特别大的杠杆。我们必须要考虑市场的确定性，无论是对疫情和中美贸易。

       产品目前持有的股票集中度较低。行业集中度属于中等水平，个股集中度比较分散，分布在十个多的细分子行业，1个细分子行业平均包括两三只股票。我们现在的研究资源充足，可以满足对持有标的进行紧密跟踪。

      Q3：美国对中国高科技的打压会利好中国的科技股吗？

       A：这不能说是利好的情况，毕竟对有一部分股票有利空影响。比如对华为相关的产业链是利空，而对自主可控是利好，但是如果没有这些事情，自主可控依然是会照常推进。美国即便不出相关政策，对于华为产业链来讲已经受到了打压。这反映到股票市场上是利好还是利空，更多的是情绪的问题。归根结底，无论是华为还是半导体自主可控，自身技术进步到什么程度才是最重要的。无论是否有这些外来的影响，对于半导体设备来讲，也会朝自主替代发展，所以最重要的就是自己做好自己的事情，对科技股来讲尤其重要。其实中国如果能做出来就不愁市场，关键是技术进步是否已到位。我们的半导体设备如果都能达到美国的水平，国内市场早用了。如果已经达到美国的水平，更没必要担心美国禁令。因此，最重要还是做好自己。我认为这样泛泛而谈利好利空没有意义。

      Q4：请问如何看待生物医药板块的估值不断被市场抬高？

      A：在前面已经讲述了相关问题，这属于是普遍现象。只要是真的成长股就没问题，就怕是假的，滥竽充数倍数的成长股也被提高了，那未来会很惨。

      Q5：请问您的投资是找未来第4季度涨50%标的，那么目前的标的平均涨幅？这关系到现阶段，如果买您管理的基金未来的预期收益。

       A：这些股票最近实现了一些涨幅，预期未来一年的收益合理为30%。成长股的标的仍然有很多，在之前的分享中也反复提到，而且会持续有很多，这绝对不是一个短期现象。

      Q6：请问从短、中、长周期来看，美国对于中国科技公司的打压，对科技股的影响？

       A：我前面强调了最重要是自己做好自己的事情，不需要太担心。若自己做不好自己的事情，无论什么情况，也不会有好结果。专注于做好自己的事情。对于我们二级市场的投资人也一样，先把自己事情做好，再去谈外部环境对股票的影响。

       Q7：请问贵司产品都是同策略复制吗？是否有不同的产品线？

       A：在股票上基本是同策略复制，但不同产品的风控标准不一样，体现在仓位上会有一些差异。

      Q8：请问买贵公司产品需要择时吗？请介绍风控的情况？

       A：我们在操作上不做择时，因为我理解客户所说的择时，很多时候是指特别小的择时。坦率来讲，操作这种择时的效果会很差。我曾被反复问到一些问题，比如6月会议后股市会不会下跌？我们也反复明确表示，不做这类预判。市场短期可能涨可能跌，我们不操作这类择时。

      当然还有一种情况，当我们面对大的波段会做择时。比如在2018下半年面临去杠杆和贸易战双向夹击的环境下，我们持不太乐观的看法；今年3月初也不能特别乐观，因为谁也不知道疫情会持续到什么样子，不过在3月底观察到疫情的总量虽然没降低，但是基本上已经控制住了，我们的看法转向乐观。如果做择时的话，我们做这种比较大的择时。

      关于风控方面：第一，碰到特别大的宏观风险的时候，要进行降仓，这就是择时；第二，一个股票长期没问题，但短期特别贵的时候可以卖出部分，找一部分估值低的买入，这些操作是帮助进行风控的。当然最大的风控就是我们一直强调的选择真正的好的股票。因为市场在涨的时候股票之间的差异是不明显的，但是就像经过今年3月份这次调整再回来，好股票和一般股票的差异就变得明显了。好的股票不是说涨的时候，涨幅很猛，也不在于不调整，但是好股票总会慢慢地在调整之后股价创新高。我们只要控制仓位，控制不买特别贵的股票，就可以保证短期回撤的时候不至于出现灭顶之灾，长期就会慢慢创新高。当我们选择了这些最好的股票，可以保证我们有耐心去等待股票创新高，产品净值也会随之慢慢创新高。

       Q9：请问在您的投资理念中，股价的高低会影响投资决策吗？

       A：股价的高低，不会影响我们的投资。只有这只股票的空间和短期、中期的估值会影响对它买入的仓位。

       Q10：请问您的产品会使用对冲工具做风控吗？

       A：目前为止暂未使用，如果未来规模增大后，会考虑在适当时候加一些对冲工具。

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