朱纪刚2020/03/15路演文字整理

核心结论

 

我们判断国外市场最恐慌，下跌最剧烈的时间，以及股市最恐慌的高峰基本已经过去。不过，由于欧洲、美国等国的疫情不同，还处于疫情快速爬升的阶段。疫情结束后对经济的不乐观，疫情和经济的双重不确定下，国外市场我判断还会有比较大的反复和震荡，仍然可能出现阶段性大跌，不过最恐慌的时间已经过去了。

 

国内市场受到国外市场最大的影响已经过去，后续可以走自己独立行情。我们认为这种行情是结构性行情，而非指数性行情。我们不关注指数。结构性的机会仍然来自于我们看好的科技、消费和高端制造。但是同样受制于疫情的反复和未来经济的大的波折，这种独立性行情与之前科技的独立性行情的差异很大，会更加震荡，速度也会慢。从短期看受到影响，从长期来看，高度相当具有吸引力。换句话说，部分行业将开启结构性牛市，不过中间会经历较长时间的波折。作为投资者来讲，我们尤其需要对中国的股票市场有信心，相信能走出独立的结构性行情，同时在疫情和经济的不确定性下，也需要多一分耐心。

对国外市场而言，我们相信是一场危机。美国股市指数在三周之内，下跌了30%。我们需要保持独立思考和判断，这是一场什么样的危机，而不是被部分国内外的自媒体或者投行的言论迷惑和吓到。我认为从股市出发，一种是流动性危机，一种是经济危机。例如，2015年的股灾就是流动性危机，当时上市公司的基本面没有发生变化。而2008年的股灾就是典型的经济危机。对于这次危机，有很多争议。一些危言耸听的人认为是经济危机，而我们判断这次是流动性危机。

股票市场既复杂又简单。股票价格最终是两个因子来决定。一个是估值，一个是盈利。两者相乘，是由利润和估值双重决定。而股市或者股票价格有问题，要么是企业盈利出了问题，要么是估值出了问题，识别哪个出了问题其实非常重要的。比如一家上市公司的盈利出了问题，股价会跌，但很多时候看到盈利没有出问题，股价上下波动。最典型的是2015年上半年大牛市，下半年大熊市。对大部分上市公司而言，基本面没有发生变化，而估值发生的变化。所以我们能看到估值的变化是经常性的因素，但是长久来看，利润也会发生变化。当股价变化时，识别哪一个因子在起作用是非常重要的。

这两个因子的几个特点。上市公司本身及经济的因子是比较稳定的。无论是经济活动还是上市公司的经营状况不会在短期发生突变，而估值因子不一样，例如公司股价上蹿下跳、主题投资，风口等都是估值变化的表现。盈利方面，经济影响行业，行业影响公司，公司最终出现利润的变化。但是估值的变化更为复杂，受多方面影响：例如市场情绪变化；流动性变化——降息、降准；投资人的信心变化。总结而言，最终影响估值的因素主要是流动性和信心，两者相互促进。流动性增加，投资人信心增加，更多钱流入股市，反之亦然。

为什么要识别因子，这关系到我们说的救市。不同因子的变化，导致救市的手段不一样。如果经济出问题，救起来比较复杂。追溯历次的危机，最可怕的危机是一百年前的大萧条，持续了5年以上，估值最高下跌了80%，可见经济危机救起来非常困难。不过，流动性危机救起来很简单，对症下药。例如释放流动性，恢复信心；2015年国家队出手使流动性恢复。欧美国家虽然标榜自由经济市场，不过面对这次突如其来的危机，也采用了同样的方法，央行释放流动性，很多国家出台禁止做空，甚至大家开始讨论通过券商、美联储等方式在二级市场购买股票、ETF的可能性。流行性出问题好比人受了外伤，看起来恐怖，但对症下药就能救，而经济出了问题，好比内伤，拯救起来可能无从下手。像2008年如果不是中国花了四万亿救市，难以想象经济的恶化程度。即便有四万亿的救市，后续也引发了一系列问题。

我们过去三周一直在评估，这是否是一场经济危机。股市是经济的晴雨表，如果这真是一场堪比2008年的经济危机，那么唯一能做的事情就是清仓。因为经济危机下，没有一个市场、多少公司能做到独善其身。国外疫情开始时，我们看空科技股。我们认为整个经济是一体的，不可能当全世界经济都出问题了，我们还能独立存在。如果现在的经济演变为2008年经济危机，甚至演变为堪比一百年前的大萧条，我们唯一能做的就是清仓。因为三千多只股票中是否有扛得住经济危机的，最多只有十几只。如果只有十几只上市公司的经营情况抗住了，这不叫结构性行情，而是全面寻死。

一旦发生经济危机，就无所谓估值了。很多公司的盈利预测将下调。2008年，我还是化工研究员的时候，7月份订单爆满，8月份突然一个订单都没有了，这就是经济危机对上市公司的影响。所以过去三周，我们像打仗一样的紧张，一直在评估这场危机。我们认为这更像是流动性危机，而非经济危机。

流动性危机虽然也会引起恐慌，隐含着如果出资得当，就不会引发经济危机。大半A股的上市公司的盈利或者经营情况不会发生本质变化，这就意味影响股价的两个因子中的一个没有大的问题。再者，流动性危机一般不会传染。我们认为QFII和沪港通的资金撤出是短期的行为。

那么，我们为什么会得出这次危机是流动性危机的结论呢？坦率的来讲，对于经济、引发危机的这次疫情，我们都不是专家。我们很难用专业知识去预判的疫情和经济的走向。我们之前说过99.99%的专家们不能作出预判，尤其是自媒体上很多危言耸听的结论，不必当真。据我们观察，历次的经济危机中，并没有专家作出了真正预判。面对这种系统性宏观性问题，不适合一开始就引经据典，用所谓专业知识去预判最后的结果，我们更愿意用逻辑和常识去看待，同时，我们强调应对比预测更重要。

如何用逻辑和常识去判断及应对？前几天发生多国熔断，我们认为短期恐慌情绪到达了顶峰，短期可能A股扛不住，强势股补跌，不过A股比预想的强，开盘短暂下跌5个点之后很快拉了起来。除了大萧条持续了5年的时间，其他历次危机，股指平均跌幅在50%左右，而且时间经历比较长，比如2008年用了一年多的时间，而这次危机不到三周时间就下跌25%。哪怕是经济危机，也不可能用一个月时间把一个经济危机该有跌幅完全跌完。一个月前，大家还认为美股是牛市，不可能因为一次看似吓人的疫情，总感染人数规模约10万人，就进入了最严重的经济危机模式，我们判断这种概率不大。

一般经济危机的演化模式：以2008年为例，当经济一片好的时候，市场到了高点。这个时候，经济开始出现小问题，例如次贷危机，市场开始有点担忧，市场出现了温和的下跌，一般的政府会救市解决这个问题，市场随后进入平稳时期，甚至有所反弹。在反弹过程中，突然爆出意外的黑天鹅，例如贝尔斯登危机。此时，政府再次出手，市场不至于太过恐慌，但是开始下跌。在下跌过程中，爆出更大的雷，而后接二连三发生更多状况，市场开始全面恐慌，随后市场进入一路恐慌，进入最急剧下跌的阶段，政府开始感觉束手无策，直到最后欧美政府全面进入救市，市场开始企稳反弹，这个过程经历了一年多时间。从这些特征反观这次危机，过去三周的情况非常类似2008年年底的情况，市场各种雷已经爆出，市场进入急剧下跌的状况。经济危机不可能在毫无征兆的情况下进入到最后阶段，所以我们认为过去三周是一次恐慌导致的挤兑导致的流动性问题。

这次恐慌来自对疫情的恐慌。在疫情的初期，欧美普遍有种幸灾乐祸的自大心态，当疫情蔓延至海外，病毒无差别进行攻击，他们陷入了恐慌。一旦恐慌，出现了非常大的负面情绪，出现挤兑。加上OPEC减产协议导致原油暴跌，进一步加剧了对经济的恐慌，综合各方面的特征导致了这次流动性危机。从现在的跌幅和各国政府的反应来看，最恐慌的时期基本上已经过去了，但是对于欧美的来讲，疫情和经济的问题是客观存在，尚未得到解决。这次欧美的疫情及经济的失速会不会必然导致未来的经济危机这才是关键。对于外资投行发表的不同观点，我们坚持用自己的逻辑和常识去推断，对待疫情，一视同仁外国和中国情况，坚持看数据趋势，而不是看片面文章。之所以恐慌，是因为疫情蔓延到国外，超出了我们的预期。国外最早开始蔓延到的，根据数据显示跟中国的疫情走向几乎一模一样。尤其在韩国，1亿人口的小国家，过千人受到感染，但是从3/14开始感染人数已经出现下降。从数据趋势上看，韩国的疫情和武汉地区非常相似，武汉是在元宵节前后开始出现了下降。而意大利在封城之后，这几天应该是意大利的高峰，可以通过未来一周的数据进行观察。至于其他欧洲国家可能处于我们春节假期的状况，而美国处于武汉的封城状态。参考数据及钟南山等几位专家的意见，我们有理由相信，在全世界的政府重视之下，绝大多数国家的疫情也会经过快速爬坡期之后总数下降，进入稳定期，到最后感染的绝对数开始下降，进入我们现阶段的情况，但是由于国外的隔离措施、动员能力不足，我们推测疫情持续的时间比国内长。对于部分自媒体说的最坏的情况，我们认为判断其发生的概率是关键。好比任何一只股票最坏的情况就是退市，发生退市的概率是90%还是千万分之一是截然不同的，所以没必要相信这种的言论。

我们认同这次疫情会导致经济受到严重冲击，会令经济雪上加霜，导致一些国家走向衰退，但是衰退不代表经济危机。现在各国政府如临大敌，各国政府出台了救市措施，例如美联储降息等，这些措施会拉动经济延缓衰退。针对国外的情况，结论：疫情会持续比较长时间，对经济造成严重冲击，引发一些国家的经济衰退，不太会引发经济危机。

回到国内市场，虽然全球是共同体，只要不发生经济危机，国内有望走出独立行情。我们反复强调的结构性行情——政府强调的新基建、新经济、新的增长点，反映到股市上就是成长股独立行情。而唯一能打破这种逻辑就是全球性的经济危机。除此之外，国内的结构性行情不会受方向上的影响，但是会受高度和速度的影响。

我们认同有种观点说A股过去三周的表现，可以载入史册，这也象征着历史性的拐点。A股之所以强劲，跟春节后政府采取的措施相关，疫情的正面发展超出了90%人的悲观预期。面对唱衰中国的言论，事实上，我们对疫情管控效果非常好，这与中国拥有强大的社会资源、社会体制的管控、强大的工业制造能力密不可分，例如7天盖一个野战医院，空调厂、汽车厂转向自造化生产口罩等，这背后反映出中国在全世界独一无二的全品类和全系统的工业制造能力，这种能力没有任何一个国家可以与之匹配，这也是我们现实全面复工的重要提前。  第二方面，对比国内外对疫情的管控，中国发挥了强大软实力的能力。工业制造能力和软实力的能力虽然表面上看很虚，但是将在未来的经济活动的长远发展造成非常深远的结构性的影响。对长远来说，是大的利好；而在短期，虽然在痛苦的转型中，相比其他国家，中国经济是最健康，最具有缓冲余地的经济实体。虽然美联储意外降息，而其国债收益率只有0.5%不到1%；一些国家的国家也出现了负利率，所以底牌最多的就是中国。

在这次国外疫情开始蔓延的时候，我们也很担心国外经济不行，国内压力很大。中国会不会走老套路放房地产，当时我们仓位高的组合还买了一些房地产相关的股票，对冲一下。然而这次中国政府意外的特别淡定，很多地方政府都出台了一些救房地产政策。多次强调要搞新基建，不搞旧基建。但是李克强总理说只要把就业保住，经济高低其实无所谓。这届政府看得确实比较长远。这次看到政府调结构的决心非常坚定，对资本市场也给出了正面的回应，其实这也侧面放映了我们政府对于我们的经济有一定的信心，认为是能够守住底线的。

我们会看到，无论是长期还是短期，我们中国经济占据优势的一个地位。所以只要国外不是发生黑天鹅经济危机，我们认为我们是有足够的底牌去应对的。包括之前全世界都在降息，但中国一直按兵不动。包括这个周末也只是符合预期，定向降准，也没有在流动性上做一个特别的宽松。所以我们能看到中国经济延续性、韧性和长期的一个方针、底线在哪里。中国经济在未来增速肯定不会像以前那么高了，但是低的增速不代表不好，如果我们真的沿着搞新基建、搞新经济这条路走下去，即使经济增速降到5%以下，没有什么大的问题。这样一个新旧都能转换，依靠新经济来维持一个经济中期增速的情况，对应到股市上就很简单了，不可能催生全面的指数的牛市。

这个在没有疫情的时候，我们对于2020年乃至2021年的判断就是这样。因为经济客观规律决定了，不可能出现指数涨很多的一个情况，如果指数真涨很多，又回到了老路——暴涨暴跌，对于投资人来讲也不见得是好事。所以在经济有底线，新旧都能转换，调整经济结构的基础之上，带来的必然是结构性行情。

我们看的就三个方向，一个是科技，一个是消费，一个高端制造。大概在三个星期或者一个月以前，我们是看空科技的，因为那时候科技涨的特别多，很多是伪科技是在补涨。包括国外的疫情也开始出来了，其实国外的疫情对于科技股影响很大的，但是我们这三周真的看到科技股的回调真的很多，回调了30%~40%。所以在讲结构性问题上就三个方向，可能在未来都有机会。因为国外的疫情和经济面临有很大的不确定性，我们除了用常识和逻辑去推断、跟踪数据，不盲目迷信贩卖恐慌的文章之外，还要想好应对的办法。

应对的办法有两个：1、根据产品净值的情况来选择合适的仓位：如果产品净值安全或者较高，我们就会选择较高的仓位；如果产品净值暂时低一些，就会选择降低一些的仓位；2.在行业之外更要精细的选择个股（疫情和行情的不确定性，但对于不同行业的影响是不一样的。比如科技行业中的股云计算就是受益的；相反消费电子同样也是科技，过去一年也涨很多，目前就是受损的。当我们在未来选择科技股的时候，就会在相应的，在差不多估值的情况下，优先选择受经济影响小的云计算、半导体、5g、5g的硬件和应用、数据中心等，而要规避消费电子产业链。3. 消费行业在面临经济不确定的情况下，高端的消费品在一定程度上可选消费品不如必须消费品，有经销商库存的行业不如直接消费终端的行业；高端制造行业，对外依赖较高的行业不如对内需依赖较高的行业，在过去三个月，我们对于科技股的回调，有些消费股在补涨，制造业也在回调，大家开始慢慢回到一个出发点、同一起跑线。

我们讲未来结构性行情，判断这三个方向的时候，我在去年也就是2019年的年初，面对经济不确定性的时候，我们相对性的看好消费，但是到了下半年科技的性价比较高了，到了今年三个方向，我们会发现不能泛泛而谈方向了，更要深入到下面的子行业，甚至个股。所以在未来的结构性行情，在2019年你选对行业就基本上没有问题了，不管指数是什么样子的，淡化指数重视行业。那么从现在开始既要淡化指数又淡化行业，更要重视那种细分的子行业和细分的个股。这个可能需要专业的投资者付出更大的精力，才能找到好的股票。当然，我们相信再过半年以后，大家再回过头来看看，会觉得当时确实高估了疫情的作用，当然我们要反面看到一个是国外的不确定性和国内的复工，现在才刚刚开始。面对即将到来的一季报，很多极好的子行业或者上市公司，可能一季报有些压力的。比如会略低于年初的规划，有的可能是负增长。负增长也好、低预期也好，在股价上也是有反映了，有些还没反映。这些错综复杂的情况，综合交织起即使国外恐慌的事过去了，即便是周五晚上暴涨，下周的上半周可能A股会有个反弹，但是大家也不要特别的激动。现在的一季报到二季报，应该是一个慢慢震荡向上的过程。所以对于结构性行情，我们要多一份信心。长远来看，它的高度不会比之前低，但是要多一份耐心，不可能再像三月份之前那半年，像科技股一样恨不得一个月涨完两年的涨幅，这种情况大概不可能出现了。但是反过来，大家也不要特别担心，世界经济不行，A股也很难。我们认为A股是有自己的独立性行情。说句最悲观的话，即便是发生经济危机了，参考2008年或者过往经济危机的情况，我们也会在某个的时间点甚至是安全的时间点，有足够长的时间和空间给大家减仓或者清仓，尤其是相对于我们现在的产品规模来讲。对于最恐慌的时期，绝对不能做出最恐慌的判断。

虽然在三周以前我们就看空科技股，但是我们并没有清仓的原因。三周前我们发了很多的产品，其实也不算是意外了。我们在股票市场有句话说：产品好发不好做，好做不好发。就像是去年我们有结构性行情，客户不信任我们，当我们结构性行情走出来了，就发了好多产，但是很意外的是发在了最高点上。尤其是中泰的产品，属于是老产品的持续营销，净值归1之后，我们的仓位是没有归0的。三周前我们是降仓但并没有清仓，因为那时候做出的判断跟现在一样。疫情不会导致经济危机，A股仍然有结构性的机会，但是美股持续的跌，是超出预期的，所以仓位比较低的产品，也回撤了大概十几个点，所以涉及到净值回撤到3至5个点。但其实我们有机会可以在0.97、0.98这位置清仓，但这次不是真正的经济危机，短期看清仓可以少跌点，但是从长期看未必能占便宜。若看空的人99%的看空成功，也很难在最低点买入；在反弹的时候也未必能加上仓位。所以从长远看，谁吃亏谁占便宜都还未必说得准。只是国外下跌过快，导致净值回撤，我认为产品在安全线范围内，有足够多的安全仓位。一旦走出行情就能抓住结构性行情。尤其我们面对三周A股历史性的表现，如果清仓的话就好像是将军带兵，临阵脱逃。如果对于历史行情，过于恐慌是犯错误的。

在这个时间点上，我们相对比较乐观的，我们甚至站在了两个历史性的拐点之上。第一个历史性拐点就是我们中国股市相对于房地产的拐点。在过去一年我们表达过类似于这样的观点了，就是过去三十年，房地产吸纳了最多的资金，导致房地产的价格一路上行，投资房产等于美国股市一样，只赚不亏，但是如果投资中国股市，过去三十年是跑输房地产的，但从2010年开始中国股市将会接替房地产市场成为资金最大蓄水池，中国股市在未来会跑赢房地产，最近国家出台的政策上更加验证了。

另外一个拐点就是中美对比的拐点。我们在2018年的贸易战的时候唱衰中国的不计其数，指数跌到非常低，但是经过这次疫情，中国股市表现可以载入史册，再过30年中国股市可能超越美国的一个战略的拐点，但这个问题比较虚比较宏观，这需要天时地利，不展开讲了。

对于这两个拐点感到激动，两个拐点只要成立一个，那么未来中国股市表现将会超越绝大多数人的预期。拐点只要成立一个，优秀投资人做出优秀的业绩，那个时候长期的符合业绩，相对于这三周多跌一个点两个点，可能就是小巫见大巫了。在内部研究讨论群，研究总监说，美股也跌多涨少。经过这次疫情的照妖镜，没有什么成熟市场，美股过去好只是没有碰到真正的危机。反过来说，巴菲特在美国做出那么好的业绩，巴菲特个人特别的牛的能力肯定占据了主要因素。但是没有美股，长达三十年跌少涨多的表现不可出来。如果A股碰到类似的危机，像前三周的表现，也会走出属于自己漫游的行情。在这样的行情里面，只要投资者足够的勤奋、足够的专业。那么在未来，中国也有巴菲特人才出现。更不会出现夸张的暴涨和暴跌。如果真出现这种情况，那么对于中国股市和中国股民来说也是好的情况。从目前来看，这种出现的情况概率很高，只要中国在各项经济决策和政策方面没有出现重大失误，我们将沿着这条路一直走下去。我们劝客户，不能因为国外的持续暴跌，而恐慌。

总结

我们的基本的观点用一则网络观点来总结：面对现在的行情，既反对投降主义，一味空仓、害怕和割肉；也反对冒进主义，不顾风险、满仓加杠杆。战略上要瞄准未来有发展行业。战术要在下跌中逐步入场，不要过度追求精确，因小失大，总体控制，有序布局。同时在反抽时，适当派发对向浮盈。没有绝对的多，没有绝对的空。绝对的、永远的只有一颗固执的心。兵无常势、水无常形，筹码应和兵力在于一个敏感和通透的心。

在过去的三周我们也有恐慌，有不确定性，全世界的疫情还在快速的发展，我们应该可以看到下周美国确诊的人数会快速的上升。全世界应对经济政策的空间已经不大了，经济有可能陷入衰退当中。其实从2018年开始的贸易战就可以看到，如果做个比喻的话，世界经济在18年的话处于一个存量市场博弈，没有增量，经济仿佛陷于了一个幽暗的隧道，而不知道隧道的前方通向哪里，是否通向光明。在这黑暗中，有人惊慌失措、有人会大喊大叫，但是我们要相信隧道的前方一定是光明，而我们中国经济会在隧道的最前方，最先迎来光明。所以我们有理由对未来半年、一年、十年的市场充满信心，只要我们在短期控制住风险，活下去，那么未来一定是光明的。

Q&A

Q1：除了投资A股，是否也参与港股投资？如何看待现在的港股？

A：我们有一位基金经理专门做港股、美股，我感觉她在暴跌中还是比较淡定的。其实港股跟A股是一样的，好的股票和行业是有结构性行情的，只是港股的波动比我们大，毕竟港股的流动性比较快。其实港股跟A股一样好，只要看好行业和公司没有问题。随着南下资金越来越多，港股慢慢会跟着A股趋同，受国外的影响会变小。

Q2：目前比较看好哪些板块和行业？如何看待科技板块？

A：刚才分享已经说了，我们看好的三个方向是不变的。科技板块会分化，有受损的，有受益的，不要笼统的说买科技还是卖科技。如果是三周前，可以说无差别卖科技，但是现在基本上跟消费、制造业一样，是优选子行业和个股的时候。

Q3：去年Q4发行的新产品，上周的回撤控制的非常好，只有-1.4%，请问如果把回撤控制的比较小？

A：感谢客户的赞赏。其实作为新产品，本来觉得可以做得更好一点。我们不悲观，我们不认为这是清仓的机会，面对复杂的情况我们更加要做好应对措施。作为私募不像公募没有止损线，因此面对外围的不确定性，应对方式：1.根据产品净值选择合适的仓位，产品净值低，距离安全线、预警线近的时候就选择低一点的仓位。2.控制仓位之外，只要不是全面的大熊市，股票之间是有差别的。高位受损的股票要卖，受益估值相对合理的股票其实是很抗跌的。过去三周科技股跌了30%，但是消费还在补涨。所以只要不是赌某一行业、赌某只个股，而是根据经营和估值，选择合适的行业和仓位，我觉得是可以顺利的熬过，包括未来1至2个月还有一个大幅震荡的外围市场会影响A股，只要通过合适的控制仓位、行业和个股的配置是可以熬过震荡的市场。

Q4：如何看待消费板块，一季报会不会是比较艰难的时点？

A：分化还是挺严重的。这个会议前，刚参加完一家卤味上市公司的会议。他们认为在疫情期间一季报前无法开工，一季度可能会大幅下滑，结果到目前为止，70多天累计比去年增长了4.99%，整个一季度会累计增长10%。虽然距离原来的目标20%还有一定的差距，但是已经非常厉害了。在此时，不需要贴标签，科技好不好，消费好不好。因为消费里面的分化挺严重的，有的子行业很好，而有的子行业很差；有的预计很差的实际上已经超预期了。可能同样的子行业，公司在这次危机中反而是机会，就像是这次危机中A股是机会。就是在下跌中对我们是机会一样，关键能不能抓住机会。我们看港股的海底捞，从年初以来没有跌，虽然到现在没有开业，在经济上承受很大的压力，但是大家研究了，一旦放开，海底捞将是报复性的首选。所以在疫情的时候，大家没办法面对的是同样的事情，但是在疫情前后是否做好自己的事情才是最主要的。消费的分化会非常大，包括一季度业绩很差的，股价不一定会跌，关键还是市场有没有预期到，经过一季报后，未来会如何才是最主要的。对行业更深入的跟踪，对个股有更深入的跟踪，就不展开谈了。无论是消费还是科技都会有非常大的分化。一季度很多公司的一季报都不太好，但是估计不会有激烈的反应，但是如果有剧烈的反应，那就是真的买点。

Q5：如何看待中美贸易协议？

A：估计未来一两个月也顾不上这个事情，现在不是2018年了，签不签协议对于中国和A股的影响微乎其微。签了协议该打的还是要打，中国该发展的还是要发展；不签协议的效果也差不多。经过两年，中美贸易战不是一个新鲜话题，对于股市的边际影响将会非常弱，不用特别考虑。即使签了协议，还是会有反复的争端，无法避免的。

Q6:：是否配置了光伏和电动汽车板块？

A：光伏行业相对于新能源来说，从长期性看，我们会喜欢新能源一些，因为新能源长期的空间更大更确定，但从中期的维度来说都不错，新能源进入快速的导入期，光伏已经进入平价的爆发期。从短中期来看，产品规模大的肯定要配置一些了，而规模小就未必是短中期比较适合配置的行业，因为无论是疫情的影响，对需求的影响，油价对它们的影响都是比较偏负面的，所以从资金使用效率来讲，这两个行业暂不是我们配置的首选。至于个股的话，只要在这两个行业比较踏踏实实的做自己的事情，这里面的龙头还是不错的，需要衡量如何定义空间和时点。

Q7：您之前说过：投资基金最好是上半年，那么针对今年疫情的特殊情况，4月、5月、6月哪个月进行投资比较好？

A：感谢大家还记得，其实猜这个比较难。就像没有人能猜到美股现在跌了26%一样。我觉得这几个月都没有太大的上涨。虽然对未来挺乐观的，但是谨慎来讲，不排除这三个月还有震荡。不用挑选时间点，只要逢低加仓，都没有太大的错误。

Q8：如何定量经济危机？

A：从经济的角度来讲，量变引起质变。如果衰退的国家多了和时间长了，就会引发经济危机了。举个例子：七八年前，大家会讨论地方债务是否会引起全面的危机。当时2011年的时候看空中国，会认为地方政府的债务会出现问题。我们说这是个问题、这是个危机，但是看如何应对。如果一年集中爆发出来，谁也承受不了。如果用时间换空间，用新债替换旧债，慢慢除期，用一特别长的时间就不会引起系统性的问题。实际上过了10年，我们地方政府的债务并没有出现大的系统性问题，而大家现在也会谈论地方性的债务，债券的违约，定义的话这是一个衰退，而不是危机。所以对于世界经济也是这样的。如果同时集中性的爆发一些负面，释放流动性也是一种慢慢拖的措施，说不定赶上技术进步，时间消化等，经济就变好了。美股下跌20%，如果是用1-2年的下跌20%，不会有人感觉到恐慌、害怕，只是赚钱比较难了，但是三周跌了25%，大家就觉得是恐慌性危机了。如果用多久的时间跌25%才算危机，这是没有定量的。我们只能说能不能用各种政策，用时间来换空间。我们相信有足够的政策空间把这个事情慢慢拖过去，可能未来会间歇性爆出问题，类似欧洲债务危机，最终没有演化成世界性经济危机。

Q9：如何看待现在的化工、煤炭、养殖行业的机会？

A：这三大行业不是我们主要看好及配置的方向。

化工行业的系统性机会还是很大的，个股就要看产品价格、估值。今天看到微信，全面停止一些不合理的环保检测、环保检查，这释放了信号，这对于化工行业来讲是个好事，国家肯定要把精力放在保增长上，环保要放一放，但是对于股票来说不一定是好事，但是对于某一公司来说可以复产了是好事，但是对于整个行业来说是供给快速增加的过程。对化工来说从业者有喜有忧，但股票来说可能是个股的机会。

我们不太擅长养殖板块，不过基本判断认为是在大周期顶点，所以对此非常谨慎。

面对现在的油价和经济，煤炭行业虽然估值较低、有分红，但机会不大。

Q10：如何看待银行股的机会？

A：银行股我们也不太擅长，但是基本结论：如果我们的规模在100亿以下，是不会买银行股的，因为我们可以找到特别多的风险收益比远好于银行的企业。就个人投资来说，也不建议买银行股，如果没有能力抓住成长股的话，与其买垃圾股不如买银行股，与其买银行股不如把钱交给我们。

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