朱纪刚2020/08/25市场交流会文字整理

各位朋友，大家下午好，非常高兴有机会跟大家做交流，也非常感谢大家对汐泰投资的支持。今天参与线上交流会的客户很多都是老朋友，对我们的投资理念已经非常了解。在现在这个位置买基金产品不仅体现了对我们的信任，也体现了对资本市场的信任。资本市场未来的行情如何相信是各位投资人最关心的问题，这也是我今天主要跟大家详细分享的内容，同时也会穿插一些我们的投资理念。

投资一个私募其实就是投资基金经理，就像经营一家公司一样，站在长期维度，除非赶上了特别巨大的、让人难以回避的下跌市场，否则不管遇到什么样的市场情况，好的投资经理应该是经得起穿越牛熊的考验，这一点我们很有自信。

我从2009年开始做基金经理就专注于成长性股票的发掘研究与投资，相信上市公司的成长是穿越牛熊的最大支持，没有上市公司的成长，想要管理大规模的资金，获得长期持续的收益，几乎是不可能的。这十几年的投资经验验证了当初的判断。虽然上证指数一直被股民和非股民嘲笑，说上证指数并没有上涨，但其实有非常多的股票在这10年中实现了成长。投资这些股票的基金经理被称为“躺赢”，因为他们靠这些上市公司背后的成长给自己带来了巨大的收益。如果投资者足够信任我们，给我们相对较长的时间，相信收益是能依靠上市公司自身成长来挣钱，这种概率没100%，也有99%。

当然大家把钱真金白银投出来，必然会试图去预测市场是什么样的？未来会是什么样的？在之前的分享会中我们曾经提出一个观点，现在进入股市，无论是买股票，还是买公募或私募基金，最好是投资以基本面研究为基础的专业机构，这类似于20多年前刚开始投资房地产，虽然很多股票在过去的一两年涨了很多，指数也从底部涨起来了，但是从一个比较长的维度看，我们认为这仍然是一个黄金发展期的开始。

关于市场的看法分为短期、中期、及长期，而大部分投资人会更关心短期的情况。另外大家对市场有一个误区，认为市场的长期既没有用又难以预测，按照从基本面的角度出发，我们认为反而中长期是比较好预测，而且其作用更明显。俗话说人无远虑必有近忧，在2019年之前，A股市场之所以波动剧烈，牛短熊长，当一个牛市来临时各种资金疯狂入市，出现这种情况恰恰是因为很少有资金去关注长期。到2019年之后，当越来越多的长线资金更关注一个股票长期的时候，股票的波动就会降低；当越来越多的股票被关心长期前途时，整个股市的波动相比之前已经有所降低。因此，首先对长期的看法，开篇已经说了结论——股市正在进入一个黄金发展期的初期阶段，尽管面临一些短期问题，但是从长期来看，短期的纠结并不重要。就像看我们的重仓股，一个季度数据的变化，市场风格是否还在这个行业，这些短期情况看起来好像对股票股价影响挺大的，但是如果过了一年，就会发现无论怎么波动最终都会回到第二年的基本面应有的价值体系。

从股市来讲，把整个股市当作一只股票也是相同的原理。在近处看，由于股市每天都在波动，令大家会集中关注扰动的因素，但长期看影响的因素很少。把股市看成一只股票影响它的因素无非有两点，一点是资金带来的估值，另一点是经济基本面带来了整体上市公司的盈利，这两点都已经进入了一个非常好的时期。第一点关于资金的入市，已经有各种各样的案例证明了，包括我们的产品发行也可以佐证这一点。除了离不开大家的工作，也反映了投资人对于资本市场越来越多的认同，相较于2018年体现得更明显，资金的入市已经成为了一个必然。

从另外一个角度看，资本市场在朝着正确的方向发展，会吸引越来越多的长线资金。比如创业板刚开始实行的注册制，昨天盘后已经有消息关于创业板注册制成功以后就会向其他板块去推进，整个全市场实行注册制。如果回到十几年前，大家最担心的就是注册制。因为担心注册制一来，所有的公司都上市，供给增加太多，而又缺乏钱，整个股市就会下跌。这两年股票增长了很多，并没影响股市本身的发展，股市是一个成熟的市场，就像以前改革开放一样，总担心某些行业放开会遭遇国外企业的冲击，加入WTO会影响国内的发展。中国经济近30年发展，最大的收获是让民间的经济体按照经济规律去做事情。股市恰恰是在2019年之前，不按照固有的资本市场的规律去发展，更多的还停留在计划经济时代。当股市的配套改革完成，推出注册制，完善了退市配套措施，提高造假成本后，剩下的交给市场，尽管也会出现像昨天某某医学那样尾盘大幅跳升的个例，但这种个例不影响整体变化。当随着股市制度越来越市场化，我们相信在市场化的过程中会出现一些乱象，但是更多的是像民营经济体一样会出现一个健康的发展，而这种健康的发展会吸纳更多的长线资金以及各种领域的资金，无论是国内的投资者还是国外的投资者，都会对股市有更多的信心。

从长期来看，随着股市各种配套制度的推进及市场化的完成，资金本来就有入市的需求，而现在整个股市长线资金的比例，及占整个GDP的比例都还有比较大的发展空间。在长期市场关联的估值端方面不用过分担心，尽管现在的市场比2018年最低点有了很大涨幅，其中包括了盈利因素和估值因素。大家总担心这些股票的估值涨上来了什么时候再下去？这种思维还停留在2019年前的市场思维，总认为股票涨多了必然会跌回原形，估值上来了就一定会下去。其实在大资金入市的环境下，估值会长期维持在比较高的水平，并且出现估值下行的概率很小。无论是被称为泡沫，还是估值扩张都只是一个名词，而重要的是这种资金入市的趋势和空间。

另一个决定现在是资本市场发展的黄金初期股市能涨多少的因素？这很大程度上是由整个经济基本面来决定的。当然经济的基本面很复杂，如果从短期和中期看，需要参考投资、出口、消费等多种因素，但是从长远来看，就回到了我们一直强调的信仰上。上周跟一个银行大客户在探讨时，就现在中美面临很多的问题，中国作为世界第二大新兴的经济体GDP要挑战第一，而第一想尽各种办法来做斗争，这是当前面临的短期问题，但是5年至10年以后，我们的经济发展成什么样子决定了股市的高度。我们跟大客户推演，一个机构客户很专业的跟我分析，他说他挺乐观，我认为他的分析很有道理。其实我们的发展路径往长了看无非就几种路径，他举了过往挑战美国霸权的例子，最差的就像苏联。苏联历经了与美国的长期斗争，最后解体了，这是最差的一种路径；第二种像日本，日本于1985年签订广场协议之后陷入了失落的30年，当然它的GDP并没有下滑，只是说这30年发展比较停滞；最好的路径是我们继续延续之前的发展路径，经济能够追上美国，而结果会有三种预测：乐观、悲观及中性。最终会出现哪一种不是通过经济指标就能分析出来的，我们认为这是信仰。

我们有坚定的信仰认为中国不会成为第二个苏联，因为我们所处的经济各方面的底蕴及环境等，跟苏联不可同日而语，详细的分析就不进行展开讲述了。在我的价值观里也从来没有考虑过这个选项。我认为最悲观的情况是像日本那样陷入失落的30年，而最乐观的就是像现在这样继续在曲折斗争中发展，慢慢追赶美国。当然还有一种更乐观的选项，过了几年发现整个世界经济停滞的趋势结束了，一些像太空科技、生物科技等新的发明出现，美国又向新的科技进军，并且带动GDP发展，而我们继续过去30年那样，美国在前面跑我们在后面追，大家很和谐的发展，这种最乐观的情况我们也不探讨。

我们就探讨两种情况，一种像日本；第二种像现在延续性的发展，股市会怎么样？这两种情况坦白说对股市来讲都不会太差。过去30年在股市配套制度不齐全的情况下，A股已经有那么多的牛股，如果继续发展并超过美国，可以想象未来必然有一个全面繁荣的牛市，指数涨幅将会很可观，而且机会将存在各行各业，除了那些夕阳行业以外，甚至夕阳行业也可能提估值。如果我们经历了现在的斗争能够实现在5年至10年以后超过美国，其实现在都不用去预测能赚多少钱，无非是赚5倍10倍20倍的区别。

重点是为什么出现第一种像日本的悲观情况，股市仍然不会太差？微信上经常会有一些被安利的文章，比如当中国经济还在高歌猛进的时候，看日本人就失落了30年，但是人家经济发展的质量比中国高多了，涌现出了好多优秀的企业，人民群众的生活质量水平高，中国发展GDP有什么用？中国应该像日本那样 GDP虽然增速不高，但是应该提升生活质量、内部的科技含量、产业的技术含量等，这些言论大约五六年前在微博微信上非常流行，当时中国经济增速还处于比较快速的发展。现在我们提出来要发展质量、内循环、不唯GDP论，要靠内部循环提升人民的生活质量及科技含量。为什么当我们提出来以后，仅仅因为面临美国的一些压力或者是制裁，不像五六年前羡慕日本那样认为是好事，反而认为GDP不增长就是天大的事情？对比中日，即使是经济GDP增速很低，中国是全世界经济体里工业门类最齐全的经济体，涵盖了所有的制造业，是全球消费市场基数最大的市场，既有人又有购买力，而且现在消费升级的动力还很强。中国也是整个科技领域基础布局最完整，距离高端最有可能的经济体。很多人五六年前羡慕日本，用日本失落了30年经济发展质量高于速度的这种言论，其实完全可以套在我们现在的中国经济提升。即便我们出现这种悲观局面像日本那样陷入失落的一段时间，但是依然能够依靠工业的集中度提升、消费升级、科技自主创新，及国产替代实现非常强的结构性行情，而且这种结构性行情就像成长股一样分布在工业、消费、制造、科技等很多的领域。

综合算下来，无论是乐观的情况还是悲观的情况，在未来的市场都充满了机会，区别是在乐观的情况下，会面临一个指数的牛市及全面的反应；在悲观的情况下，需要找寻行业性的机会，甚至个股的机会。以中国股市来说，从四五千家注册制的上市公司里找出几百甚至是上千家具有成长性的股票是并不困难的，因而对于长期行情，无论是从经济盈利端，还是资金带来的估值端，我们对于黄金发展期的长期是非常非常乐观的。当具备了比较乐观的信心以后，长期因素会影响短期和中期。为什么这次A股会在疫情之后迅速反弹？如果按照以往A股的德行，前面刚刚涨了那么久，疫情导致很多行业的不确定，三月份下跌了一个月，四五月份肯定就继续下跌了。当时很多人悲观，包括我们也认为如果出现极限最悲观的情况——跌到2018年的最低点，我们整体再加一把仓，但最终并没有出现这种情况，这就是因为最近两年大家对于长期的信心很充足。当对长期很乐观的时候，短期发生一件利空事件可以导致下跌，但不会让人感觉好像世界末日来临似的。而且当对长期有信心后，短期和中期的回调的幅度就会变小。在现在的黄金发展期虽然短期面临了很多问题，但是更多的是横盘调整，很多的股票回调幅度也会比以往会小，这是我们对于长期的看法。

关于短中期方面，前面提前一旦结合中期的行情会相对复杂。在很长的一段时间内，中美之前的争端将会一直是困扰A股市场的一个重大问题。本来六七月份已经出现了指数牛市的态势，很多投资者尤其是场外的投资者非常乐观，但随着中美进一步恶化，整个指数趋势就打破了。如果看中期(一般一至两年)，中美之前争端是难以避免的，所以出现了一个很有意思的现象，我们对长期很乐观以后，对于短期一至两年不能有特别高的预期比如期望指数一定要疯涨上去，因为我们要面对这些利空。事实上像六七月份指数一下子涨上去也不见得是好事，因为指数一下子涨太快，所有人的目光又都聚焦在了短期。从中期来看如何在面对这些利空的情况下实现机会？中期的机会就主要来自于这些企业成长带来的机会。在之前的交流会中经常被我举例的一个龙头医药股，在2010年我刚做基金经理的时候这个创新药龙头估值其实是很贵的，60多倍，百分之二三十的增长，当时持有因为估值贵不理解的投资人会疑惑未来一两年内还能挣什么钱，但是经过10年过去了，这只股票涨了10倍。是什么给它带来了这种中期长期的机会？就是我们说的企业成长。如果只举着一个例子大家可能会担心这是不是就像很多人说的医药股上涨是因为机构抱团，科技上涨是机构在炒作，然而当我们回头去看例如传统制造业甚至是周期性行业的例子，也都能发现这种独立于经济的成长所带来的周期性机会。例如建材行业，10年前我有一位基金经理的同事非常看好一家防水系统服务企业，这家公司是非常典型的壁垒不高，看上去是一个跟房地产相关的周期性企业。最近我们在讨论防水行业，回溯了这只股票的历史非常惊人。它在这10年间收入涨了10倍，利润涨了20倍，股价也涨了20倍，但其实这10年间防水行业并没有扩张，那它凭什么能够实现这种10年10-20倍的成长呢？我们研究发现这家企业现在大概1年200多亿的收入，在整个行业占有率为15%左右，而10年前它仅占1.5%。这10年它的市占率提升了10倍，在行业并没有成长的情况下，该公司自身实现了10-20倍的成长。像这样一个传统的周期性行业，一个看起来壁垒不高的行业，在10年股指并没有大幅上涨的情况下，实现了20倍的成长，靠的是什么呢？就是靠企业自身提高市场占有率。这个案例类似于另外一个帮助我们挣了不少钱的五金行业龙头企业，它的成长逻辑跟这个防水系统服务企业一摸一样。面对一个几千亿行业市场空间，市场分散度很高，集中度很低，龙头企业仅百分之一二的市占率，如果从百分之一二的市占率提升至20%，就是10倍的成长。市场占有率提高至20%很难吗？对标国外的成熟市场美国、欧洲，甚至日本，大部分制造业统统都被几家企业占有整个市场。国内空调行业就是典型例子，经过过去几十的发展，现在只剩下三四家企业存活。

所以我们前面说即便出现了像日本一样GDP不增长的情况，中国的经济也有行业机会，这些行业的空间很大，比如制造业空间很大，其中优秀的企业市场占有率可以从百分之几提高到百分之十几，这本身就是一个10倍的增长。而像这样市场分散，市场空间很大的行业可以举出非常多成长企业的例子，它们分布在机械行业、建材行业，甚至化工行业。在化工板块里走出来的除了被大家熟知几个龙头企业外，大部分都还很分散。在消费领域里的案例就更多了，比如我们经常举例的白酒，整个行业体量已经没有增长了，但是不妨碍一线二线的龙头白酒企业及次高端白酒企业不断地利用品牌扩张自己的份额。何况科技的自主替代也是刚刚开始。这类具备成长性的公司非常多，绝对不是个例。从中期来看，未来一至两年会面临美国的压力导致中国的GDP不会马上回到相对比较繁荣的局面，我们的收益就要靠这些企业的成长带来机会。

最近有很多客户因为中美贸易的问题开始担忧，有些客户甚至有些悲观。对于中美的长期怎么走，中期怎么走，短期怎么走，谁也控制不了，甚至我们国家领导人也控制不了，这是一个很系统性的问题。面对这些问题长期是否有信仰？短期如何应对？每个人的想法都是不一样的。我们可以理解有一些人会有所悲观，包括对整个经济也会有所悲观。

我们的投资不会寄托在一个行业上，而是比较分散去投资涉及到制造业、科技及消费。我们做微观调研，跟这些行业的专家及它的上下游了解相关情况时，确实发现很多很矛盾的问题，其中最主要矛盾的一个问题是现在很多上市公司订单异乎寻常的好，而且不止一家上市公司出现这种订单非常好的情况，然而看微观经济活动会发现非常多的小企业经营惨淡，这也包括了很多代理商和经销商。这个看起来很矛盾的问题，当抽丝剥茧分析后就不矛盾了。好比刚才提到的防水服务企业、五金企业，及白酒企业的案例，这是一个行业发展优胜劣汰的过程。这家防水服务企业之所以实现了10年20倍的成长，它的背后可能是几十家乃至上百家小型防水企业的倒闭；白酒龙头企业及次高端白酒的成长，其背后也是地方白酒的消亡。从这个角度理解比如制造、化工上市公司的订单很好，其背后很大程度上是因为比它更小的竞争对手倒闭了。有一个概念叫幸存者偏差，我们在股市里看到的是最优秀的企业，然而这些订单增长的背后是很多企业的消亡。

这究竟是好事还是坏事？答案是要一分为二的看。有人说经济大环境差，虽然你买的上市公司很好，但其实大家都很诧异这种投资是可持续的。我们说这在一定程度上是有道理的，但是从大方向上来讲，我觉得更多的是好事。参考国外的成熟市场，包括参考成熟的品类、工业门类，反观国内现在的行业分散、集中度情况本身不合理，随着行业自然发展规律其本身会出现一个集中度提升的过程，只是因为过往经济好的时候集中度提升没有那么明显，现在经济比较差就会看到明显的“二八现象”即20%企业抢占了80%的份额。结合中国经济正在转型，我们从来不缺乏普通劳动力的就业机会，而是缺乏高端制造的人才，这些普通制造业的“二八现象”早晚都会完成的。只要我们在消费升级和科技升级的道路上继续向前走，普通制造业的分化与集中带来的机会就是好机会。

从投资逻辑来讲就更简单了，我们投的本来就不是那10家制造业企业，而是最优秀的那家。只要保证在每个细分行业里投资最优秀的企业，完全就可以规避中美贸易带来的很多行业订单的问题。这就是我们前面讲述的在这些制造业里，无论是投资防水行业还是五金行业，从10年长期的维度看其行业市场空间没有扩张的机会，但不妨碍我们从中选出最优秀的企业投资它，企业靠自身提升市场占有率从1%-10%这个过程带来的收益对我们来讲就足够了。

除了一些传统的行业因为行业整体不景气，只能靠集中度提升以外，像前面举例的品类及门类行业选择非常多，这意味着投资有很多更好的选择。哪些细分的行业在快速增长？比如医疗行业的子行业，科技行业进口替代子行业，甚至是传统制造业里也有一些升级的子行业，包括机器人、高端设备、新能源汽车等。我们分析中期因为中美贸易争端导致经济不会出现特别全面的繁荣，及指数呈现疯牛的局面，但是会出现大批分布在消费升级和科技自主替代等细分子行业快速成长的局面。这些行业里随着小企业的消亡，行业集中度的快速提升，会催生一批又一批的细分行业的巨头，这就是我们所讲的如何去选成长股或者说解释了企业的长期成长空间。总结而言分为两点，一是行业要好；二是公司要优秀。公司要优秀就不用说了，比如同样是防水行业，为什么龙头企业能做到15%的市占率，而其他企业做不到。那一定是这家龙头企业非常专注的在做自己的事情，并且找到了行业的痛点，解决了成本、服务，及回款等问题。我们所投资的其他企业也是这样的标准。公司都非常优秀并且建立了自己的竞争壁垒。

如何称之为好行业？能够催生有长期成长空间的成长股，其实并不简简单单说这个行业要快速发展。一种好行业是行业快速发展就像科技自主替代、消费升级；而另一种好行业是符合大行业小公司的特征，即行业整体已经停滞发展，例如防水行业2000亿市场，五金行业接近上万亿市场，及建材涂料也是上千亿市场，只要这个行业体量足够大，而市场目前集中度不够高，就可以产生一批通过提高集中度来实现成长的优秀企业。在中期我们的投资会重点依靠这些企业的成长获取收益。

我们把这些主要出现成长股的行业总结为三个方向：大消费、制造升级及科技作为聚焦核心领域。从中期看，这些行业都有非常好的成长性机会，而且指数在6月猛涨了一下也有好处的，吸引了更多的资金。当更多的资金开始关注成长机会时，也促使中期成长带来的机会进一步扩散。在2019年市场里只有最常见的资金在玩的时候，会更多聚焦那些消费和科技领域，而制造业里最好的企业股价表现并不突出，其后随着资金越来越多，大家研究也越来越广泛越深入，促使整体成长的机会呈现百花齐放的局面，包括今年以来消费建材的全面繁荣，因为中美冲突升级带来的军工行业阶段性的机会。因而从中期来看，出现指数的疯牛的概率低，但是相比于过去的两年，成长机会大大增加和扩散，会开始进入一个不断涌现出好股票并且百花齐放的阶段。

相较疯牛，未来一两年中期的成长性市场行情是我们最喜欢的状态。我们的投资理念认为股价是由基本面决定，而演化到疯牛是由情绪面及资金面决定的。股指回归理性对我们来讲是好事情，既可以获得非常不错的绝对收益，而且也会获得非常不错的相对收益。如果出现疯牛，我们只能跟着市场走，市场赚多少钱我们跟着赚多少钱，这不一定是好事，而且疯牛以后会必然面临指数大幅回调。我们一直强调走得稳才能走得远，出现未来两年成长的机会在不断扩散，好股票百花齐放这样的局面才是最好的。第一、我们擅长抓住由基本面成长驱动带来的股价的机会；第二我们投研团队构建完善实现了全行业覆盖，包括我本人在内的投资团队的投资风格从来不寄托在某个行业。当整体的行业都出现繁荣，从中找到的机会就更多，这种市场环境也是有利投资的环境。上述是我们对于中期市场风格的看法。

从短期上来讲，今年已经到8月马上进入9月，很多优质股票调整横盘的时间在缩短。在股市长期发展的黄金初期，建议各位投资人更多的关注我们长期能赚多少钱？一年能赚多少钱？至于短期赚多少钱，请大家保持平稳的心态来对待。的确从2019年至2020年，无论牛股、创业板指数涨幅非常大，还是我们的基金产品收益非常可观，甚至超过了预期。这也一定意味着很多优质股票甚至一般股票的估值是偏高的。不少做低估值或者偏价值成长的投资经理现在已经明显体会到低位的股票已经不多了。疫情之后很多行业已经轮番上涨了一遍，这意味着大家不要再对短期寄予特别高的期望，像六七月份那样一下子疯牛来了把钱一两个月全赚了，这种市场再出现的概率非常低，而且这种心态也不够理性。把面对短期的心态放平和一点，长期来看反而会有不错的收益。

相较于在6月分析市场环境，相对有一点悲观，对短期的前景相对散乱和迷茫，机会自然也是不够明晰的，但来到现在接近9月，很多优质股票的横盘调整时间进入尾声，虽然一部分原因是估值上涨带动股价上涨，但估值确实比之前高了。整体除了金融、地产、还有一些传统的周期性行业估值没有较大提升以外，其他绝大部分行业估值都有提高，只要这些优质企业每年都有成长是可以化解。在6月的时候，可能还要特别找一找短期微观的机会，短期热点的机会，因为很多股票在6月已经把今年的涨幅涨完了，甚至估值涨得还比较多，但是到9月以后就可以开始为明年布局。虽然短期仍然受到很多因素的扰动，比如六七月因为情绪发酵到一个高点导致指数大涨；7月后因为中美冲突问题，现在指数处于横盘调整过程当中，我认为这是一个健康的调整。

进入9月后马上迎来4季度，可以着眼于明年，未来3个月是为明年进行布局的一个阶段，而一旦进入明年，那些看上去很多很贵的公司会兑现成长，到明年年初时估值就没那么贵了。我们对此非常有信心，也认为这是一个比好的时间点发行新基金产品，可以利用未来3月找出一批明年还能涨百分之四五十的股票。这是因为马上就可以看企业明年的成长，而很多股票明年的成长是非常确定的。除了极少数成长股确实因为比如科创板或者其所处的行业比较独特等原因透支得比较多以外，无论是消费、医药及制造业行业兴起的企业，还是行业本身一般但上市公司的订单及景气度非常好的企业中会出现一批新的机会。从今年的角度看估值虽然有一些贵，但明年的业绩出现40%-50%涨幅一点也不稀奇。这些清晰和确定的因素如果在6月看明年确实有些过早，到9月虽然仍然有点早，但等待的时间不用太长了。这也是我们一再强调不要过于重视短期一两个月收益的原因。就像今年2月初疫情刚开始时，大家都觉得天都要塌了，经济不好这些企业估值又很贵怎么办？而事实已经证明了今年很多企业非常优秀，在疫情之后实现了逆势成长，给大家带来非常不错的收益。我们认为通常每年的六七月份可能相对难过一点，到3季度末4季度初再看短期就是一个相对比较从容并且机会比较好的时候。这是对短期的看法，我们认为需要熬的时间并不会持续太长。

当然我们进行了长期市场的判断后，短期市场并不会出现特别明显的下跌。大家因为非常担心中美贸易冲突会导致短期市场巨大的下跌，我们认为不会出现这种情况，因为短期股市的涨跌不完全仅与短期相关，还与长期相关。当建立长期信心后，除非发生了极为突然的黑天鹅事件，否则指数及股票在短期呈现出这种横盘调整的态势是正常状态。此时对上市公司来讲，应该专注于做好自己的事情，而对我们来讲也是做好自己的事情，选到那些明年能够确定性成长的股票。

如何选择这些确定性成长的股票？这是我们每次在交流会里反复阐述的内容。第一、股票具备成长性就是前面讲述行业好或者行业大；第二、自上而下的去看经济及行业，自下而上的看企业，是否认认真真的专注于自身经营的业务，像前面的案例讲的医药、防水及五金龙头企业一样抓住行业的痛点。如果企业所在行业是靠成本取胜，如何把成本降到最低？如果企业所在行业是靠技术路径取胜的，是否大力投入研发提升了技术发展？如果企业所在行业是靠品牌取胜，是否实现了品牌力提高等各方面的因素。通过自上而下与自下而上相结合，从中找出一批分布在我们聚焦的三大方向的成长股，相信它们通过成长在明年会给大家带来不错的收益，而且从长期看这批成长股将能够帮助我们在股市的黄金发展期获取丰厚的收益。

今天的分享就到这里，谢谢大家。

Q&A

    Q1:这两年行情是有点偏牛市,成长股涨得特别好，如果说过了一段时间之后，市场出现一些下跌，请问朱总这种策略会不会有什么变化呢？

    A1:这两年行情是否属于偏牛市要看如何定义。我们划分为风险偏好高和风险偏好低的市场，成长股是能够在绝大部分情况下跑赢市场的股票类型。在风险偏好高的时候，偏弹性类的成长股通常机会较大，反之在市场风险比较低时，偏防御类的成长股机会更好。对我们来讲都能很好的适应这两种市场，因为我们的优势是全行业覆盖，既有弹性的又有稳定性的，而且会根据股票的估值进行一定的仓位调整。在大牛市里，投资成长股的收益也不会逊色，只是相对收益不会特别突出。除了像特别极端涨幅200%的少数投资人，市场上各家通常平均涨幅百分之七八十，我们涨幅百分之八九十就算不上突出了。

投资成长股相对劣势的情况就是单边大幅下跌的市场，而且是单边大幅下跌市场的后半段，也就是像2018年3季度末4季度初那段市场，对成长股来讲是最艰难的，而其他的时间都能很好的适应市场。前提是选择的股票足够优秀，都会换来不错的绝对收益，在大部分市场也都会得到不错的相对收益。另外一方面也要求在成长股之间做好最佳组合配置，市场风险偏好高时增加一点弹性类；市场风险偏好低时，增加一点稳定类的股票，灵活配置。

Q2：2019年和2020年您管理的基金产品回撤比2017年和2018年要小一些，请问主要的原因是什么呢？ 

A2:不少朋友发现我们的产品在2019-2020年的相对收益比2017-2018年要好，而回撤反而小，这主要是两方面原因，一方面是我们自身的原因，随着我们投研队伍的扩大，在市场里面持续的经验累积，对于成长的理解等各方面因素令我们的水平在提升，这一点我们是不谦虚的；第二方面是市场的原因，我们一直强调在2019年以后越来越多的资金去看长期，越来越多的投资人看长期导致一个必然结果，就是好股票的相对收益越来越高，短期的回调幅度越来越小，所以当有越来越多的好股票呈现出这个特征后，市场整体的波动率下降了，形成慢牛格局，这也是为什么我们对未来的市场长期的市场充满信心的一个主要原因。

Q3:朱总以前在公募期间最多管理的规模有200多亿，今年以来汐泰整体的规模快速上升，也获得了市场认可。请问在私募阶段，短期内朱总管理的规模上限是？ 

A3:这个问题不太好回答。我们在2016年只有几个亿管理规模的时候，就招聘了很多的研究员，像公募那样培养，逐步搭建形成了一个比较完善的投研团队，为的就是当出现现在这种市场情况和公司管理规模时，不至于说拿了客户很多钱反而管理的业绩变差，这不是想我们想要的。另外一方面，现在的市场跟以前的市场也不太一样，其实从市场大环境来讲，随着现在市场整体的规模扩大，每个投资经理管理规模的上限肯定要比10年前的市场要大，但是具体规模是多少不好说。我们认为我们现在的投研团队的实力在整体管理规模达到100亿之前，不会碰见任何问题。如果超过100亿，再根据具体的情况进行评估及完善。

Q4:请朱总对比个人投资风格和聚鸣投资刘小龙总投资风格有什么区别？ 

A4:关于这个问题我的回答是，投资成长股内部是百花齐放的状态，整个市场也是一个百花齐放的过程。一个资本市场进入发展的黄金期，它所涌现的投资风格也一定是多元化的，而不存在说只有成长型的风格，每种投资风格都会有它的代表作或代表人物，这无法去具体比较。我只能说我跟小龙的风格几乎不重合，股票也几乎不重合，连净值的走势也几乎不太重合，差异是非常大的。如果说互补的话，确实具有很大的互补性。我们自己有一套如何理解成长和挑选成长的核心逻辑，而小龙也有他的核心投资逻辑，这方面我个人不是特别了解。对我们而言专注于把我们自己的核心打法不断的优化好，同时在选出好股票的基础上再把握住轮动的机会，做好仓位管理，最重要的就是做好自己的事情。

从长期来看，无论是股票牛股还是各种投资风格，一定是我们所说的一个百花齐放的市场，这才是一个健康正常的市场，我们期待的是大家一起都做好。至于可能会出现某个市场环境下或者某个阶段他好一点，某个市场环境下我好一点的情况，从长期来看，只要大家把自己的事情做好，是没必要去区分的。

Q5:与广发合作发行的产品成立之后，请问朱总对于建仓安排？ 

A5:在9月发行新产品相对来说时间点比较好，短期的仓位不会快速增加。我们选择成长股从长期看一定是没有问题的，3年涨1倍或者1年涨百分之四五十的确定性都是挺高的，但投资需要兼顾短期和长期之间的区别，我们的组合投资也有回撤及预警止损要求。我们短期判断市场的看法是横盘调整期，现在的主要工作就是对所跟踪的行业继续进行深入的跟踪、比较，为未来两三个月优选明年成长股做准备。就像大家看到我们今年3-5月业绩很好，这并不是三四个月的工作，而是要追溯到去年4季度所做的工作。

不光是成长股，我认为现在绝大部分股票今年涨幅已经差不多，如果再出现大涨一定是像六七月份那样指数疯涨，透支掉明年的涨幅。在未来的两三个月开始布局明年有高收益的成长股是最佳的时期，利用这段时间找到并买入，如果找到比较多就多买入，然后慢慢等到年底会步入一个收获期。当然如果这3个月有基本面驱动的一些短线机会，属于比较确定的机会，而且确实由基本面驱动，我们也会考虑参与一些。总体从布局成长股最合适的时间来说，9月发行产品是相对是比较好的，如果换成四五月份发行就是比较尴尬的时间。

Q6:请问朱总是否会用股指期货等工具来对冲市场发生一些比较大的波动？ 

A6：这涉及到仓位管理的问题，我们总体仓位在绝大多数时间都保持了很高的水平，只有极少数出现宏观波动时，会进行仓位的调整，例如2018年下半年及2020年3月。我们希望未来不要再发生这样的情况，但是如果出现了，就要进行仓位管理。相较于以前规模小，通过直接减仓的方式来管理仓位，随着规模增大从今年下半年开始，如果出现较大的短期宏观冲击，就会采用股指期货对冲，但这类较大的宏观波动出现的时间不确定，频率也不确定，我们希望不出现更好。

因为时间的关系提问就暂时到这里，如果后续大家还有问题的话，可以再与我们交流，再次感谢朱总带来的精彩讲解，也感谢大家抽空参加路演，今天的路演就到此结束了，谢谢大家。

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